本篇報告是疫后專題第二篇，探究大眾品在本輪疫情后的配置機會。http://www.learnhz.com【慧博投研資訊】我們認為當前時點，應優先關注必選龍頭標的&盈利能力持續提升的可選優質龍頭：涪陵榨菜、重慶啤酒、洽洽食品、巴比食品、伊利股份。http://www.learnhz.com（慧博投研資訊）
投資要點
以史為鑒：2020年大眾品板塊在疫后快速反彈，估值持續提升
2020年多數大眾子板塊走勢跑強滬深300，其中速凍品、調味品受益于疫情領漲大眾品板塊，20年分別實現151%以及121%的漲幅。具體來看：
1）20Q1：居家囤貨消費場景的板塊受益，餐飲產業相關板塊受損。2020年1月疫情爆發，全國實現嚴格管控，居家辦公消費場景使速凍、調味品、零食等板塊受益；分別在20Q1上漲32.5%、17.2%、19.2%；與此同時由于餐飲企業短期停擺，春節前后的聚飲場景消失，啤酒等相關板塊受損，20Q1下跌9.6%。
2）20Q2：板塊持續復蘇，餐飲消費需求開始回補。4月疫情得到有效控制，社會活動開始恢復，餐飲消費需求回補，如鹵制品門店恢復經營，20Q2實現35.7%的漲幅；啤酒板塊伴隨消費旺季到來和餐飲恢復，實現46.2%的漲幅；調味品板塊B端餐飲開始恢復，C端經過庫存消化，進入補庫存階段，板塊實現24.8%的漲幅；其他板塊也陸續有補償性消費，皆實現較大漲幅。
3）20Q3：需求進一步修復，疊加中報業績催化，板塊持續上行。20Q3雖然疫情在各地有散點爆發，但是對于社會活動的影響相對較小，大眾品各板塊繼續上漲，但漲幅小于20Q2（除速凍板塊）。其中速凍20Q3實現46.6%的上漲，主要系餐飲場景持續復蘇和疫情加速培養了C端對速凍食品消費習慣。
4）20Q4：估值回落，必選消費表現較好。疫情進入常態化后，社會活動恢復正常，板塊估值提升紅利期消退，大眾品板塊開始回調，在此期間必選消費品板塊如調味品、乳制品表現堅挺，20Q4分別實現19.6%及14.7%的漲幅；其次，啤酒板塊的產品結構升級及高端化進程進一步深化，板塊漲幅達到20.7%。
預見未來：2022年大眾品板塊需觀測后續多因素改善帶來的機會
本輪疫情受到影響的省份增多，范圍擴大，人數增多，影響時間也略有差異；由此我們通過與20年對比后，對于后續各細分板塊走勢進行預判，具體來看：
1）啤酒板塊：相比20年：①疫情影響：本次疫情臨近啤酒旺季，呈多點散發態勢，影響區域及人數增多；②行業背景：22年啤酒行業高端化加速升級，但成本端較20年顯著承壓，行業性提價潮來臨。
當前啤酒行業兩大觀測點為【4月疫情的拐點時間】及【4月后疫情持續波及的省份數量】。若疫情于4月管控較好、全國范圍逐步放松，5月消費旺季正常開展，預計疫情對啤酒企業全年銷售影響有限，建議關注疫后板塊修復機會。
2）調味品板塊：相比20年：①成本：22年成本上行超預期；②提價：21Q4行業性提價，22年初已經完成價格傳導；③需求：20年C端爆發性需求可彌補一部分B端損失；22年C端不足以彌補餐飲端損失；④競爭情況：22年行業競爭加劇，頭部企業激進擴產，C端競爭加劇，大B端崛起。
5-6月份為重要拐點觀察期。21Q2-Q3受到社區團購沖擊+渠道庫存高位+需求不振等因素影響，報表端基數低。2022年成本持續上行+渠道庫存水位較高，疊加需求改善較慢，各企業費用投放或超預期，22H1仍存壓力。Q3-Q4為調味品需求旺季，疫情若5-6月份得到控制，板塊有望于22Q3起大幅改善。
3）乳制品板塊：相比20年：①疫情影響：22年供應鏈阻斷挑戰大，首先原料、成品物流運輸不暢，同時終端客流大幅減少，考驗乳企線上線下各渠道靈活應變力；②行業背景：原奶價格高位震蕩，液奶需求旺盛，高端需求韌性足。我們認為，液奶業務中，全國性乳企受疫情影響相對有限，區域性乳企受影響程度視主營區域而定；奶粉奶酪業務中，行業集中度有望進一步提升。
4）休閑零食板塊：相比20年：①成本：21年成本上行，22年企業成本面臨較高成本壓力；②價格：21Q4行業普遍提價，目前已經傳導完成；③需求和供給：22年經銷商備貨謹慎，渠道庫存較低；封控造成商超渠道需求受影響。
當前休閑零食板塊庫存水平較低，同時21Q2行業處于低基數，若后續疫情能夠有所緩解，需求有望回補，建議近期關注休閑零食板塊優質龍頭的布局機會。
5）鹵制品板塊：相比20年：①爆發時點：本輪疫情爆發于春節后，預計對22Q2傳統旺季的銷售有較大影響；②爆發區域：22年疫情影響更廣，預計線下業態恢復時間將被拉長；③公司策略：頭部公司拓展策略由激進轉為保守，從高勢能渠道轉向街邊社區店，由一二線轉向下沉市場。
由此，后續建議關注疫情拐點和下沉市場拓展情況。當前鹵味連鎖板塊處于歷史低位，短期疫情擾動不改龍頭絕味食品長期成長邏輯，關注布局機會。
6）速凍板塊：相比20年：①疫情影響：本次疫情中心區域B端受挫C端高增，預制菜滲透率明顯提升；②行業背景：原材料成本持續承壓，21年底主要企業完成提價。
后續機會一方面來自于疫情管制放松帶來B端餐飲渠道恢復，另一方面預制菜受益于疫情期間消費者教育的深入和滲透率的提升。建議關注板塊后續【B+C端需求趨勢確立】和【成本拐點確立】下業績彈性釋放帶來的板塊修復機會。
7）烘焙板塊：相比20年：①成本：20年棕櫚油溫和上漲，但21年開始棕櫚油價格持續走高，22年仍處高位，成本壓力較大；②價格：21年下半年行業開始提價，當前基本傳導完成，后續不排除繼續漲價的可能；③需求和供給：22年需求受損嚴重，但部分短保烘焙產品具備主食性質，囤貨需求猛增。
當前烘焙板塊兩大觀測點為【成本端拐點】及【疫情后終端需求指標】。20年疫情后行業進入新開店的紅利期，我們認為若本輪疫情后，終端需求的改善，行業恢復開店節奏；同時具備行業提價或成本下行，板塊將有新的布局機會。
投資建議
此前市場認為2022年成本拐點疊加提價效果顯現+需求改善，量價齊升帶來板塊機會，但當前我們認為此邏輯由于外部環境的變化無法完全兌現。
當前時點：應優先關注必選龍頭標的&盈利能力持續提升的可選優質龍頭：涪陵榨菜、重慶啤酒、洽洽食品、巴比食品、伊利股份。
1）相比20年，大眾品板塊面臨的一大問題即成本端的壓力較大。由于21年原材料的持續上漲以及22年國際地緣沖突的影響，當前大眾品大部分的原料及包材成本仍處在歷史高位，由此優先關注【業績確定性相對較高的必選消費品】，當前時點，我們建議關注必選優質龍頭中提價傳導順利和成本出現拐點的【涪陵榨菜】、【巴比食品】。
2）同時我們也建議關注疫后需求修復后，具備盈利能力提升邏輯，估值合理的可選消費品龍頭：【重慶啤酒】、【洽洽食品】。
3）另外，龍頭乳企防御配置價值凸顯，有望通過量增+品類結構調整+產品結構升級推動雙位數收入增長，通過費用率優化實現利潤率提升：【伊利股份】。
展望后續：需觀察成本拐點、需求修復、疫情恢復的多因素改善機會。
22年H2，在疫情逐步化解、消費需求恢復、成本壓力下降等多因素的改善下，子板塊有望迎來邊際改善。建議持續關注安井食品、絕味食品、立高食品等
風險提示
疫情反復或散點爆發：新冠疫情近期有所反復，已經導致物流、產品供貨受到影響；同時封控政策使得社會活動停止，門店關閉，對終端需求和供給都產生了較大影響。若后續疫情繼續反復或散點爆發，會影響企業經營業績及板塊的估值修復。
原材料價格大幅上漲:由于疫情和海外戰爭及疫情導致部分原材料價格及包材價格持續上漲，并維持在高位，會對大眾品板塊內各個標的的成本端造成較大壓力,從而影響企業利潤水平和盈利能力。
終端需求疲軟或需求修復不及預期：消費者消費信心和能力下滑導致產品銷售不及預期，則會導致需求疲軟，直接影響企業銷售，從而對經營造成較大影響
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