民生證券-白酒行業專題報告：聚焦“五合營銷”，茅臺營銷改革提速-220421

　　摘要：復盤茅臺渠道模式變遷，本質是渠道扁平化的過程。http://www.learnhz.com【慧博投研資訊】2021年下半年以來進一步推進營銷改革，強化市場掌控力度，2022年推行數字化改革，通過電商平臺實現數字資產積累。http://www.learnhz.com（慧博投研資訊）基于回收渠道利潤角度，飛天茅臺具備提升出廠價/建議零售價的理論前提。

　　復盤茅臺渠道模式變遷，實現直營化扁平化。復盤貴州茅臺渠道模式變遷，由“坐商”模式演變為“行商”模式的市場化改革，本質是渠道扁平化的過程。目前，茅臺酒形成了飛天茅臺酒與非標茅臺酒兩大產品系列，其中飛天茅臺酒渠道已形成經銷商、直營、集團營銷公司、特許經銷商四大分支，經銷商仍為茅臺酒主要銷售渠道，直營銷售占比逐步提升。渠道扁平化、直營化改革以來，貴州茅臺報表端在不直接提升出廠價的情況下逐步回收渠道利潤，實現了噸價穩步提升，2018年直銷渠道發力以來，價增貢獻明顯大于量增。

　　茅臺實行數字營銷法，推行電商數字化改革。2022年2月茅臺董事長丁雄軍提出“五合營銷法”，其中提出數字營銷法，構建和完善數字化營銷平臺。我們認為，通過“i茅臺”電商平臺逐步實現茅臺酒+系列酒全產品系列線上直營化，長周期有望積累數字資產，形成茅臺自有可控的客戶數據等數字資產，強化數據運用，將各渠道的客戶數據信息資料進行有機整合，實現內部信息共享、統一管理，有助精準識別高凈值核心客戶，充分利用數據系統對社會經銷商和其他渠道商實施數據監管?！癷茅臺”電商平臺3月31日上線以來人均申購人數約800萬人次，已成為茅臺重要的C端流量入口，或有助茅臺未來加速新品培育周期。

　　強化渠道掌控力，渠道利潤回收可期。2021年8月貴州茅臺董事長丁雄軍提出“五線”發展道路以來，公司通過營銷機制改革，一方面平抑了飛天茅臺一批價，另一方面使得酒廠對于市場價格的掌控力度實現強化，當前整箱/散瓶渠道利潤率分別約為170%/190%，基于回收渠道利潤角度，具備提升出廠價/建議零售價的理論前提。

　　投資建議：高端白酒龍頭企業貴州茅臺在渠道扁平化過程中，通過直營化改革逐步回收渠道利潤，2022年起推行數字化改革，通過電商平臺實現數字資產積累，數字營銷法有助為茅臺市場營銷注入新動能?；诨厥涨览麧櫧嵌?，飛天茅臺具備提升出廠價/建議零售價的理論前提。我們認為，行業結構化繁榮趨勢不變，持續推薦確定性高的高端白酒：貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖。

　　風險提示：限制性產業政策調整超預期，疫情散點發生及管控影響消費場景恢復，市場動銷及主導產品價盤不及預期等。